妖股瑞幸咖啡：资本神话还是咖啡泡沫？

岁末年初，资本市场中的活跃玩家受到疫情影响，大多处于偃旗息鼓的状态，甚至对于一些行业而言，疫情让这些曾经在资本市场上“翻云覆雨”的资本玩家们纷纷“中招”，此刻正处在“四处救火”的状态，根本无暇四顾，但瑞幸咖啡似乎是个例外。

瑞幸咖啡不仅没有受到疫情的负面影响，甚至疫情似乎还起了神助攻的作用。在今年1月份，瑞幸更是凭借“无接触”，在资本市场上再度掀起旋风，股价大涨，在美国二级市场再次上演神奇上涨的故事，股价一度飙升超过百亿美金。

与此同时，在1月份，瑞幸乘“无人咖啡机”推出之势发布了可转高级债募资活动，最终募资金额达到11.3亿美元，除开支付大钲资本离场的2.3亿美元，其余9亿美元全部为其融资所得。这种规模的募资对于别人或许是一个很大的融资新闻，但是对瑞幸，这似乎是常规操作。

提到瑞幸咖啡，外界很少能够形成一致的意见，甚至会出现截然不同的两种相反看法。一种看法认为，瑞幸咖啡是咖啡新零售甚至互联网打法下的连锁咖啡创新代表；也有人认为瑞幸咖啡不过是其实控人陆正耀及神州系股东炮制出来的一个富含资本味道的咖啡泡沫，名不副实。

尽管外界的说法众说纷纭，但是提起它在资本市场上杀伐果决的神操作，外界无不对其交口称赞。

但是今年初，一份长达89页的做空报告，让其连续33天上涨的股价被迫按下了“暂停键”，股价盘中大跌25%，此后市值一直徘徊在百亿美金周围，再没有超过这个界限。可见做空机构此次对其造成的冲击程度，那么做空机构究竟说了什么，让其遭受如此大的变局呢？被狙击的瑞幸咖啡“妖股”神话要终结了吗？

股价大跌背后：瑞幸咖啡神秘面纱被撕掉？

2月1日，著名的做空机构浑水在Twitter上表示看空瑞幸咖啡，原因是收到了一份89页的匿名调查报告，声称瑞幸咖啡有财务造假的嫌疑。在这份备受关注的报告中，匿名报告的作者将瑞幸咖啡的问题分为数据造假和商业模式缺陷两个部分。

做空机构在其做空报告的第一部分中质疑，瑞幸存在运营数据和财务数据造假行为。比如：夸大了门店每天的销售数量，将2019年第三季度和第四季度，门店每日的商品销量至少夸大了69%和88%。

除了披露其销量存在水分之外，报告还指出瑞幸咖啡商品售价仅为标价的46%，而非管理层所声称的55%，同时爆料瑞幸咖啡涉嫌每件商品的净售价1.23元人民币。

根据客户订单的调查数据，顾客下单的商品数出现下滑，从2019年第二季度的每单1.38件商品减少至1.14件。

在营销费用方面，瑞幸咖啡将2019年第三季度的广告支出夸大了150%以上，并将此部分用于增加2019年第三季度的收入，同时也由此将其第三季度的运营利润虚增了3.97亿元。

在做空报告的第二部分中，浑水公司质疑其商业模式的缺陷问题，这也是长期以来普遍受到外界关注的部分。

该报告指出，从市场需求方面来看，由于存在固有的茶文化，中国核心的咖啡消费消费市场空间并不大。从咖啡因的摄入量角度分析，尽管目前中国人均86毫克/天的水平相比西方国家仍有差距，但与除日本之外的其他亚洲国家相当，未来提升空间有限。

此外，品牌忠诚度问题。由于瑞幸咖啡采取免费或者折扣促销等互联网手段获取客户，其目前所获的顾客都是对其价格敏感而毫无品牌忠诚度的用户。这种情况下，瑞幸咖啡想要通过提高咖啡单价来改善利润难如登天，甚至根本没法盈利。

最后，少数管理层存在圈钱问题。瑞幸的管理层已经质押了近半数所持瑞幸咖啡股票，融资套现约20亿美元资金。公司现在正在进行的无人零售项目，则可能是公司管理层从瑞幸吸走现金的另外一种方式。

针对这些指控，瑞幸随后在2月3日复牌公告中，进行逐一回应，随后股价开始缓慢上升，但距离1月17日最高的51.38美元，仍然存在很大的空间，股价再也没有之前那么“任性”，可见虽然做空机构的目的没有全部达成，但是也一定程度上促使投资者回归理性。

大跌的背后肯定是做空机构戳中了某些投资者的“痛点”。比如瑞幸一直难如人意的盈利难题，比如其无限融资腾挪的资本操作，这些操作确实存在诸多可疑之处。

让人眼花缭乱的瑞幸“三板斧”

从成立起，瑞幸咖啡就以异乎寻常的速度在资本市场一路狂奔，外界将其称为“蒙眼狂奔”，但在其实控人陆正耀看来，这话有点片面，他认为：“狂奔是真的，但绝不是蒙眼。”

仔细研究，会发现瑞幸咖啡一路走来，可以说是有章有法、按部就班，这或许正是陆正耀敢于对外声称不是蒙眼狂奔的理由吧。

但总的章法概括起来，可以将之概括为“资本架桥、营销开道、拓店增品”三板斧，这也正是其在资本市场上横扫千军的秘诀法门。

公开资料显示，瑞幸咖啡成立至今，在IPO之前仅有五轮融资，但是每轮次的融资金额少则数千万，多则数亿美金，而且其核心的玩家都是当年神州系的老牌玩家，比如君联资本、愉悦资本还有隐于幕后的神州系，看得出来这是不同寻常的资本盛宴，在这宴会中只有少数玩家在主导游戏，这正是第一个外界看不明白的地方。

毕竟在上市募资的独角兽企业中，每一家企业都希望能够找到合适的资本，助力其一臂之力，尤其是在那些商业模型还不够明确、未来相当长一段时间内还会持续亏损的初创企业，向来是“求资若渴”的状态，比如已经进行过多轮融资的滴滴，其资方背景多元，冗杂多样，但在同样处于亏损阶段的瑞幸身上似乎并没有。

其外部股东除了在上市之前加入的外资贝莱德资本之外，核心资本均来自于神州系和跟神州系密切相关的愉悦资本和大钲资本以及君联资本等几家资本机构。

比如，从2018年4月开始的天使轮由神州优车董事长陆正耀神州系资本领投、愉悦资本跟投的数千万人民币投资，之后在其A轮、B轮融资中愉悦资本继续跟投，除了新加入的大钲资本、君联资本之外，其余外部融资占比份额很小。

从其上市实控人持股披露的情况来看，陆正耀家族和瑞幸CEO钱治亚同属于神州系高管团队，持股比例超过70%，其余两家资本合计占比超过10%，很明显这是以陆正耀为代表的神州系资本的刻意操作的结果。

从成立到上市，瑞幸咖啡仅仅用了19个月，创造了惊人的“瑞幸速度”，这样的雷霆手段，在外界看来实在不可思议。实际上对于身处其中的各方资本而言，瑞幸上市的整个过程不过是在资本加持下按部就班的“例行公事”而已。

（编辑：核心网）

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