成立十年的「曲奇四重奏」IPO，这给零食业投资带来了什么启示？｜港股观察

与中餐相比，根据Frost & Sullivan的数据，主要中餐品牌通常分别在3-6个月及15-20个月内，实现首月盈亏平衡及现金投资回报。中餐的最标准化赛道——火锅，海底捞新开餐厅一般在1-3个月内实现首月盈亏平衡，大多数餐厅在6-13个月内实现现金投资回收。相比之下，零食业的资金回笼更快。

2013年至2017年期间，中国曲奇产品销售价值从265亿元增加至351亿元，年复合增长率为7.2%。同期香港曲奇零售商数量从18间增至32间，复合年增长率为15.5%。曲奇产品逐渐成为中国人的礼品选择，尤其在新年期间。由于赴港旅客及大陆消费者购买力上升，香港零售业都录得快速增长。

目前，曲奇四重奏在香港市场排名第二（按营收计），根据Ipsos数据，其市场占有率为13.6%。香港曲奇零售市场首五大品牌占据66.6%的市场份额，市场集中度较高，可见香港本土市场竞争激烈，曲奇四重奏的未来增长率可能有限。

这亦是零食业投资的问题之一。由于需要打造爆款，就必须寻求一个足够细分的赛道，模仿者亦会蜂拥而至。由于赛道足够细，这导致承载不了太多玩家，市场集中度会在短时间内变得很高，此时竞争会白热化，甚至引发价格战，导致公司增长受限。此时的最佳策略在于寻找新的市场空间，可能是线上流量入口（网购），或是海外市场。

曲奇四重奏在2016财年、2017财年、2018财年，分别实现营收0.95亿、0.82亿、0.81亿港元，呈逐年下降趋势；净利润0.22亿、0.29亿、0.25亿港元，呈波动趋势。

若要预测香港零食-曲奇市场、及曲奇四重奏的增长情况，需要在预测模型中根据以下参数来计算：

本地销售部分：

• 香港于2013年至2022年期间的本地生产总值及本地生产总值增长率；

• 香港于2013年至2022年期间的人口及人口增长率；

• 香港于2013年至2017年期间的平均家庭收入；

• 香港于2013年至2017年期间的食品之消费者物价指数；

旅客销售部分：

• 于2013年至2017年期间到访香港的旅客人数；

• 旅客于2013年至2017年期间在香港就食品、酒精及烟草的花费；

• 于2013年至2017年期间香港的面包、蛋糕、饼干及甜点之消费者物价指数；

成本分拆：

• 于2013年至2017年期间香港的私人零售物业月租；

• 食品加工及生产以及零售业的雇员于2013年至2017年期间的月薪；

• 于2013年至2017年期间香港的黄油、小麦及精制糖的平均价格趋势。
  

在此我们重点看看旅客销售部门和成本分拆。

香港曲奇零售业于2015年及2016年整体下跌，主要就是因为香港的旅游业放缓，访港旅客人数由2014年0.608亿人次，减少至2016年0.567人次，导致曲奇产品的需求下降。

不过随着香港旅游业复苏，及大陆赴港旅客增长，自2017起，访港旅客人数重踏升势，于2016年至2017年期间按约3.2%的按年增长率上升。而2018年1月至6月的访港旅客人数较2017年同期增加约10.1%，显示旅游业强势复苏。根据政府统计处，面包、糕点、糖果及饼干的零售销售于2018年上半年录得强劲增幅，较2017年同期增加约7.9%。

2013年至2017年期间到访香港的旅客人数；数据来源：香港旅游发展局，Ipsos分析

零食业最大的成本项目，来自于原材料成本。对于曲奇四重奏来说，原材料在近三年占销售成本62.7%、58.8%及59.7%，核心产品蝴蝶酥的主要原材料包括酥皮和糖，牛油曲奇则是面粉、牛油和糖。

2013年至2017年期间相关进口食材的平均价格趋势；数据来源：香港政府统计署

由于在香港出售的大部分黄油进口自法国、新西兰及澳大利亚，这些国家的牛奶价格变动将影响进口香港的黄油价格。

香港面粉的价格变动受美国及中国内地（为小麦的主要产地）的小麦价格波动影响。美国的小麦价格自2012年年中起一直下降，而中国的小麦市价自2014年起因小麦供应过剩而一直下降。

精制糖2013年至2016年期间的减幅，是因为全球食糖于2011年至2015年期间供应过量而持续下跌。香港的精制糖平均价格于2017年轻微反弹为全球食糖价格于2016年上升的滞后影响。

对于2018年至2022年期间，Ipsos预测香港曲奇零售业的销售价值预期的年复合增长率为3.4%。

2013年至2017年期间及2018年至2022年期间（预测）香港曲奇零售业的销售价值；Ipsos分析

曲奇四重奏的产能主要为香港零售店而设立，所以产能十分有限。预测销量与产能之间的系数是制造业永恒的命题，也是限制大部分零食公司的一大瓶颈。

（编辑：核心网）

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